Cap Table: минное поле для основателя. Как одна строчка в Term Sheet может стоить вам компании

Вы ночи напролёт пилите продукт, ваша команда пашет на голом энтузиазме, а питч-дек отскакивает от зубов. Вы находите первого ангела. Он готов дать деньги. $100к за 10%. Руки трясутся, вы подписываете Term Sheet, открываете шампанское. Поздравляю, вы только что, возможно, продали свою компанию в рабство. И даже не поняли этого.

Ваш cap table (таблица капитализации) – это не просто экселька, где записано, у кого сколько процентов. Это кардиограмма вашего бизнеса. И первые же ангельские и посевные раунды закладывают в неё бомбы замедленного действия. Когда они рванут, от вашего контроля и будущих миллионов останется лишь пыль.

Давайте без воды разберём три главных «взрывателя», которые вы с радостью подписываете в начале пути.

1. Liquidation Preferences: «Золотой парашют» для инвестора, удавка для вас

Простыми словами: Это условие, которое определяет, кто и в каком порядке получает деньги при продаже компании или её ликвидации (exit). Инвестор говорит: «Парень, я рискую. Поэтому сначала я возвращаю свои вложенные деньги, а потом уже делим остальное». Звучит справедливо? Дьявол в деталях.

• Тип 1: Non-participating (неучаствующий). Это джентльменский вариант. Инвестор при экзите выбирает: либо забрать свои вложенные деньги (например, $1М), либо получить свою долю от суммы сделки (например, 20% от $4М = $800к). Он выберет то, что больше. Честно.
• Тип 2: Participating (участвующий). А вот это уже грабёж средь бела дня. Инвестор СНАЧАЛА забирает свои вложенные деньги ($1М), А ПОТОМ ещё и получает свою долю от ОСТАВШЕЙСЯ суммы.

Жесткий пример:
Вы привлекли $500к за 20% с условием 2x participating liquidation preference.
Через пару лет вы продаете компанию за $5 млн. Казалось бы, у вас 80% (допустим, для простоты), вы должны получить $4 млн. Ха!

Считаем по-взрослому:

1. Инвестор активирует свой 2x preference: $500к * 2 = $1 млн. Он забирает этот миллион первым.
2. От суммы сделки остается: $5 млн – $1 млн = $4 млн.
3. Теперь инвестор активирует свою «участвующую» долю: он получает 20% от оставшихся $4 млн. Это ещё $800к.
4. Итог инвестора: $1 млн + $800к = $1.8 млн.
5. Ваш итог (и команды): Остаток от $4 млн – это $3.2 млн.

Вы отдали почти 40% от сделки инвестору, у которого было всего 20% акций. И это ещё не самый плохой сценарий. Если бы вы продались за $1 млн, инвестор забрал бы всё, а вы бы пошли домой с дыркой от бублика и ценным опытом.

2. Pro-Rata Rights: «Право на вечную дружбу»

Простыми словами: Это право инвестора участвовать в будущих раундах финансирования, чтобы сохранить свою долю. Если у него было 10%, он имеет право выкупить столько новых акций, чтобы у него снова стало 10% после нового раунда.

Подводный камень: Звучит безобидно, верно? Но представьте: на pre-seed и seed вы раздали такие права десятку мелких ангелов. Приходит серьёзный фонд на раунд А и говорит: «Мы хотим зайти на $10 млн и получить 20% компании». А вы не можете ему это обещать. Потому что ваши 10 «друзей» имеют право выкупить часть этого раунда, и новому инвестору просто не хватит места.

Это превращает ваш фандрайзинг в цирк. Вместо переговоров с одним лид-инвестором вы бегаете и уговариваете всю свою «маршрутку» из ангелов. Крупные фонды ненавидят такую головную боль и могут просто развернуться и уйти к проекту с чистым cap table.

3. Anti-Dilution Provisions: «Страховка», которая сжигает вашу долю

Простыми словами: Механизм защиты инвестора от размытия доли в случае, если следующий раунд вы привлечёте по более низкой оценке (down round).

• Тип 1: Weighted Average (взвешенный средний). Адекватный рыночный стандарт. Формула учитывает, сколько денег и по какой цене привлекли. Ваша доля уменьшится, но не катастрофически.
• Тип 2: Full Ratchet (полный храповик). Это ядерное оружие. Если вы подписали это, молитесь, чтобы у вас не было down round’а. Этот механизм пересчитывает цену акций раннего инвестора до цены нового, самого дешёвого раунда.

Пример, от которого волосы встают дыбом:

1. Раунд А: Инвестор вложил $1 млн и получил 1 млн акций по цене $1/штука (оценка компании $10 млн).
2. Наступил кризис, дела пошли хуже.
3. Раунд Б: Вы привлекаете $500к, но уже по цене $0.50/штука (оценка упала до $5 млн).
4. С «full ratchet» цена акций инвестора из Раунда А волшебным образом тоже становится $0.50. Его 1 млн акций превращается в 2 млн акций ($1 млн / $0.50). Просто так. Из воздуха.
5. В итоге, доля этого инвестора удваивается, а ваша доля и доля команды сгорает в адском пламени размытия. Вы работали, а инвестор просто сидел и ждал вашей ошибки.

Кейс: Как основатели остались с 5% после Раунда С

Были у меня на радаре ребята, делали крутой SaaS. На pre-seed, будучи голодными и наивными, они взяли $200к у «хитрого» ангела. В Term Sheet было всё комбо: 2x participating liquidation preference, full ratchet anti-dilution, pro-rata. Они думали: «Мелочи, потом разберёмся, нам код писать надо».

• Seed-раунд прошел гладко, оценка росла.
• На Раунде А рынок штормило. Им пришлось сделать небольшой бридж-раунд по оценке чуть ниже предыдущей. И тут сработал full ratchet. Доля того самого ангела раздулась, как на дрожжах, откусив жирный кусок от долей основателей.
• На Раунд B пришёл большой фонд. Увидев в cap table «подарок» от первого ангела (его participating preference теперь давал ему право на огромный кусок при любом экзите), фонд поставил условие: «Мы заходим, только если вы «почистите» этот бардак. Иначе мы вкладываем деньги, а сливки снимет тот парень».
• «Чистка» означала рекапитализацию. По сути, старые акции основателей (common shares) были обнулены или конвертированы с чудовищным дисконтом, чтобы дать новому инвестору чистую структуру.
• Итог к Раунду С: Компания стоила $150 млн. Основатели, которые её создали, имели на троих около 5%. Они стали высокооплачиваемыми сотрудниками в собственном бизнесе. А тот первый ангел со своими $200к превратился в мультимиллионера.

Что делать, чтобы не повторить их путь?

1. Сначала модель, потом переговоры. Прежде чем открывать рот перед инвестором, откройте Excel. Постройте модель своего cap table на 3-4 раунда вперёд. Поиграйтесь с цифрами. Посмотрите, что станет с вашей долей, если сработает тот или иной пункт.
2. Юрист – не опция, а необходимость. Наймите юриста, который закрыл хотя бы десяток венчурных сделок. Не брата, не свата, а профи. Его гонорар – это самая дешёвая страховка от потери бизнеса.
3. Знайте рыночные стандарты. 1x non-participating liquidation preference – норма. Participating – уже повод напрячься. Full ratchet – бегите. Учите матчасть, чтобы говорить с инвестором на равных.
4. «Нет» – это самое сильное оружие основателя. Лучше остаться без денег на пару месяцев и поискать другого инвестора, чем подписать кабальный договор и потерять всё через 3 года. Отказаться от плохих денег – это не провал, это стратегия.

Ваш cap table – это не табличка. Это ваша история, написанная цифрами. И только от вас зависит, будет ли у этой истории счастливый финал для её главного героя.

А теперь идите и проверьте, что вы там уже успели подписать. Время пошло.